2018年的房地產(chǎn)基金行業(yè)面臨著較大的行業(yè)性困擾，來自房地產(chǎn)行業(yè)和金融監(jiān)管兩方面的因素，導(dǎo)致了行業(yè)整體規(guī)模的縮減，甚至在局部還造成了一定的風(fēng)險(xiǎn)暴露。
一方面，資管新規(guī)去杠桿思路不變，但從“嚴(yán)”到“穩(wěn)”的形態(tài)切換，地產(chǎn)基金從業(yè)者的思路確實(shí)面臨著轉(zhuǎn)變；另一方面，房企的資金困境，也在迫使從業(yè)者，在債權(quán)基金與股權(quán)基金之間做出抉擇。
雖然在迷茫時(shí)期，信心比黃金重要，我們也看到了新的機(jī)會(huì)和更具價(jià)值的投資模式。
為此，我們專訪了盛世神州基金董事長張民耕博士。這位創(chuàng)辦了國家發(fā)改委001號(hào)的私募房地產(chǎn)基金，并經(jīng)歷2次經(jīng)濟(jì)周期的“30年地產(chǎn)基金老兵”如何看待，大資管時(shí)代中國的房地產(chǎn)基金的發(fā)展路徑？
1、2018年的行業(yè)環(huán)境跟以往相比有什么不同？
在中國的市場(chǎng)環(huán)境里，房地產(chǎn)行業(yè)一直是支柱產(chǎn)業(yè)，同時(shí)又是一個(gè)大到不能倒的行業(yè)，所以我們要對(duì)其發(fā)展有信心。但是有一個(gè)問題，就是說環(huán)境時(shí)好時(shí)壞就在于調(diào)控，一些非市場(chǎng)的因素使得它的波動(dòng)非常厲害。
首先是，“家法”嚴(yán)于國法
從基金法到國家各項(xiàng)金融法規(guī)都對(duì)整個(gè)行業(yè)進(jìn)行管制。證監(jiān)會(huì)下屬有一個(gè)民間社團(tuán)組織- 基金業(yè)協(xié)會(huì)，實(shí)際來行使證監(jiān)會(huì)對(duì)基金行業(yè)的監(jiān)管。這其中就存在“雞生蛋、蛋生雞”的道理。
一支新基金如果沒有基金業(yè)協(xié)會(huì)的備案是很難發(fā)行的。一方面在發(fā)行過程中，投資人對(duì)于沒有備案的基金會(huì)進(jìn)行督促，甚至沒有備案會(huì)拿不到投資。另一方面，發(fā)行的企業(yè)找不到監(jiān)管銀行就不進(jìn)行發(fā)行了。
其次，上下半年情況發(fā)生了根本的變化
上半年，開發(fā)企業(yè)不缺資金，去找被投資對(duì)象很困難，條件也非?？量?。一是不做股權(quán)；二是能夠預(yù)見的收益非常低。
下半年，因?yàn)槿ジ軛U的原因，金融機(jī)構(gòu)對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)貸款的條件變得苛刻。甚至像碧桂園、恒大這樣的企業(yè)都需要資金。這時(shí)候發(fā)行機(jī)構(gòu)或者投資人的胃口就變得更高，基礎(chǔ)收益都要12%-15%左右。
總體就是“規(guī)矩的迷茫，家法的迷茫”！
2、去杠桿的主思路不變，“穩(wěn)”與“嚴(yán)”的形態(tài)切換，從業(yè)者該如何判斷？
調(diào)控的主要目是讓房地產(chǎn)保持一個(gè)相對(duì)理性的增長。
畢竟房地產(chǎn)作為一個(gè)支柱行業(yè)可以帶動(dòng)一些投資消費(fèi)。
監(jiān)管方會(huì)根據(jù)問題的嚴(yán)重性，在監(jiān)管極度不合理的地方來進(jìn)行放松。
估計(jì)整個(gè)“去杠桿”會(huì)持續(xù)到明年上半年。
2018年，我們花了很大的時(shí)間和精力大體摸通了備案登記和監(jiān)管整個(gè)體系。
3、限購會(huì)不會(huì)在一些二三線城市放開？
不可能放開限購，但會(huì)加大整體購房人群的基數(shù)。
現(xiàn)在有些城市通過人才引進(jìn)的政策，已經(jīng)開始了搶人。憑本科畢業(yè)以上文憑可以落戶的方式，這對(duì)在北上廣硬熬的人來說很有吸引力。一方面加大了對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)以及其他行業(yè)的消費(fèi)能力；另一方面，這樣的政策也增強(qiáng)了整個(gè)城市的后勁。具備這樣先期條件的人才去創(chuàng)業(yè)，成功率也會(huì)高一些。
4、這一輪的調(diào)控對(duì)這幾年蓬勃發(fā)展的地產(chǎn)基金影響很大。對(duì)比中美之間的房地產(chǎn)基金，他們之間有什么差異？
中國房地產(chǎn)基金的開端是債權(quán)模式，而國際市場(chǎng)占主流的還是股權(quán)基金。
股權(quán)基金的市場(chǎng)運(yùn)作有一套非常明晰的規(guī)則。從美國市場(chǎng)的角度來說，它不缺貸款，只要符合貸款的條件，就能拿到貸款。
房地產(chǎn)基金在本質(zhì)上是股權(quán)投資基金。中國的基金在剛剛起步時(shí)，因?yàn)閺你y行貸不到款都缺資金。2010年作為房地產(chǎn)基金的元年，保守估計(jì)當(dāng)時(shí)90%到95%都是債權(quán)基金。但隨著市場(chǎng)的發(fā)展和監(jiān)管的加強(qiáng)，漸漸的行業(yè)正在完成從債權(quán)基金向股權(quán)基金的轉(zhuǎn)變。
這是一個(gè)行業(yè)成熟的表現(xiàn)，隨著投資和監(jiān)管的成熟，我們中國也會(huì)慢慢地發(fā)展出類似美國的模式，房地產(chǎn)基金就會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)投資。
5、對(duì)中國房地產(chǎn)基金未來發(fā)展路徑的判斷？
市場(chǎng)的發(fā)展總會(huì)經(jīng)歷一個(gè)過程，一方面中國市場(chǎng)掙錢的機(jī)會(huì)和高收益的產(chǎn)品比較多；另一方面為了維穩(wěn)形成了剛兌的狀態(tài)。這也造成了，目前對(duì)于投資來說，更需要的是有擔(dān)保的債權(quán)。
這也是目前基金發(fā)展過程當(dāng)中兩種拉力，一種是政府拉著你走上正規(guī)化發(fā)展道路，成為股權(quán)投資基金。另一方面市場(chǎng)的力量往回拉，將股權(quán)投資基金變成債權(quán)基金。但在這個(gè)拉鋸的過程中，市場(chǎng)自身的發(fā)育要求還是向著股權(quán)基金轉(zhuǎn)變。
現(xiàn)在房地產(chǎn)企業(yè)，尤其是上市公司，它自身債務(wù)和負(fù)債率都非常高。如果再發(fā)行債權(quán)性質(zhì)的房地產(chǎn)基金，顯然將進(jìn)一步增大負(fù)債率，這樣的行為得不償失。
隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)加大，企業(yè)愿意有人與之分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，也就是同股同權(quán)。企業(yè)在項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)還沒完全解除，在現(xiàn)金流沒有轉(zhuǎn)正之前，是不愿意控股的。但等現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)期過去后，企業(yè)傾向于把控股權(quán)收回來，這也是做股權(quán)基金的一種金融策略。
所以，政府監(jiān)管和企業(yè)本身都會(huì)有這樣的要求，來共同拉著房地產(chǎn)基金走向正規(guī)，走向股權(quán)基金。
6、中國房地產(chǎn)正經(jīng)歷一個(gè)L型的筑底調(diào)控期，盛世神州基金，未來在戰(zhàn)略和策略的調(diào)整方面，有哪些思考？
盛世神州基金會(huì)堅(jiān)持做股權(quán)基金！
堅(jiān)持做股權(quán)基金是房地產(chǎn)基金走上正路的一個(gè)方式，這也需要社會(huì)條件的配合。
一方面企業(yè)希望監(jiān)管嚴(yán)格，因?yàn)樵诒O(jiān)管嚴(yán)格的條件下，審查準(zhǔn)備登記資格時(shí)，實(shí)際是堵上了企業(yè)的漏洞。盡管其中也有矯枉過正的部分，但利大于弊。
另一方面股權(quán)投資還有一個(gè)好處就是收益的優(yōu)良性。這關(guān)鍵還在于企業(yè)自身能否看準(zhǔn)合作單位和投資項(xiàng)目，同時(shí)也要求有更高的項(xiàng)目把握和監(jiān)管水平，要提高在融投管退四個(gè)環(huán)節(jié)的基本功。
此外在把握大方向的同時(shí)，盛世神州基金在業(yè)務(wù)方向上也會(huì)做房地產(chǎn)的上下游和創(chuàng)新項(xiàng)目投資。
7、如何看待不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)管理，當(dāng)下的困難和未來的發(fā)展路徑？
這階段的調(diào)控，這會(huì)產(chǎn)生一個(gè)積極的結(jié)果，能使資產(chǎn)價(jià)格的飆升虛火慢慢地泄下來。
國民經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)虛胖的狀態(tài)，如果出現(xiàn)問題，經(jīng)濟(jì)就會(huì)一泄千里。而現(xiàn)在提出去杠桿便是進(jìn)行點(diǎn)位泄洪，使得資產(chǎn)價(jià)格保持在一個(gè)正常的水平上。來看的美國行情，盡管美國房價(jià)也有虛滑，資本價(jià)格也出現(xiàn)下滑，但是終究比我們的房價(jià)結(jié)實(shí)得多，這意味著租售比要能算清。
我相信，經(jīng)過一定時(shí)間的調(diào)整會(huì)使房地產(chǎn)的價(jià)格趨于合理，當(dāng)然需要考慮通貨膨脹的因素。這是一個(gè)雙向的過程，資產(chǎn)泡沫慢慢減少，價(jià)格趨于合理化，到那個(gè)時(shí)候盤活所有的房地產(chǎn)存量才會(huì)有機(jī)會(huì)。
